20250822_Bài phát biểu của chủ tịch FED tại hội nghị Jackson Hole

Xem nguyên văn tại:

https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20250822a.htm

[Bản dịch]

Ngày 22 tháng 8 năm 2025

Chính sách Tiền tệ và Rà soát Khung khổ của Fed

Chủ tịch Jerome H. Powell

Tại hội thảo “Thị trường lao động trong chuyển đổi: Nhân khẩu học, Năng suất và Chính sách Kinh tế Vĩ mô” do Ngân hàng Dự trữ Liên bang Kansas City tổ chức, Jackson Hole, Wyoming

Trong suốt năm nay, nền kinh tế Mỹ đã thể hiện khả năng chống chịu trong bối cảnh có những thay đổi sâu rộng về chính sách kinh tế. Xét theo các mục tiêu kép của Fed, thị trường lao động vẫn gần mức toàn dụng, và lạm phát – dù vẫn còn ở mức cao – đã giảm đáng kể so với các đỉnh sau đại dịch. Đồng thời, cán cân rủi ro dường như đang có sự dịch chuyển.

Trong bài phát biểu hôm nay, trước hết tôi sẽ đề cập đến tình hình kinh tế hiện tại và triển vọng ngắn hạn của chính sách tiền tệ. Sau đó, tôi sẽ chuyển sang kết quả của lần rà soát công khai thứ hai về khung chính sách tiền tệ của chúng tôi, được thể hiện trong Bản Tuyên bố sửa đổi về Mục tiêu Dài hạn và Chiến lược Chính sách Tiền tệ mà chúng tôi công bố hôm nay.

Điều kiện Kinh tế Hiện tại và Triển vọng Ngắn hạn

Một năm trước, khi tôi phát biểu tại bục này, nền kinh tế đang ở một điểm bước ngoặt. Lãi suất chính sách của chúng tôi đã duy trì ở mức 5-1/4 đến 5-1/2% trong hơn một năm. Lập trường chính sách thắt chặt đó là phù hợp để giúp kéo lạm phát xuống và thúc đẩy sự cân bằng bền vững giữa tổng cầu và tổng cung. Lạm phát đã tiến gần hơn đến mục tiêu của chúng tôi, và thị trường lao động đã hạ nhiệt từ trạng thái quá nóng trước đó. Rủi ro lạm phát theo hướng tăng đã giảm. Nhưng tỷ lệ thất nghiệp đã tăng gần một điểm phần trăm – một diễn biến mà trong lịch sử chưa từng xảy ra ngoài thời kỳ suy thoái.(¹)

***

(¹) Ví dụ, sau báo cáo việc làm tháng 7 năm 2024, mức trung bình 3 tháng của tỷ lệ thất nghiệp đã tăng hơn 0,5 điểm phần trăm so với giá trị thấp nhất trong 12 tháng trước đó. Để biết thêm thông tin, xem Claudia Sahm (2019), “Direct Stimulus Payments to Individuals”, trong Heather Boushey, Ryan Nunn, và Jay Shambaugh (chủ biên), Recession Ready: Fiscal Policies to Stabilize the American Economy (PDF) (Washington: Hamilton Project và Washington Center for Equitable Growth, tháng 5), trang 67–92

***

 Trong ba cuộc họp tiếp theo của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC), chúng tôi đã điều chỉnh lại lập trường chính sách, tạo tiền đề để thị trường lao động duy trì trạng thái cân bằng gần toàn dụng trong năm vừa qua (Hình 1).

Năm nay, nền kinh tế đã đối mặt với những thách thức mới. Thuế quan cao hơn đáng kể đối với các đối tác thương mại của chúng ta đang tái định hình hệ thống thương mại toàn cầu. Chính sách nhập cư chặt chẽ hơn đã dẫn đến sự giảm tốc đột ngột trong tăng trưởng lực lượng lao động. Về dài hạn, những thay đổi trong chính sách thuế, chi tiêu và quy định cũng có thể có những tác động quan trọng đến tăng trưởng và năng suất kinh tế. Hiện vẫn còn nhiều bất định về việc tất cả các chính sách này cuối cùng sẽ ổn định ở đâu và tác động lâu dài của chúng đối với nền kinh tế sẽ như thế nào.

Những thay đổi trong chính sách thương mại và nhập cư đang tác động đồng thời đến cả phía cầu và phía cung. Trong bối cảnh này, việc phân biệt giữa những diễn biến mang tính chu kỳ với những thay đổi mang tính xu hướng, hay mang tính cấu trúc, là rất khó khăn. Sự phân biệt này rất quan trọng, bởi vì chính sách tiền tệ có thể hoạt động để ổn định những biến động chu kỳ, nhưng lại có rất ít khả năng thay đổi các yếu tố cấu trúc.

Thị trường lao động là một ví dụ điển hình. Báo cáo việc làm tháng 7 được công bố đầu tháng này cho thấy tăng trưởng việc làm trong bảng lương đã chậm lại, chỉ còn trung bình 35.000 việc làm mỗi tháng trong ba tháng vừa qua, giảm so với 168.000 việc làm mỗi tháng trong năm 2024 (Hình 2).(²) 

 

***

(2) Vào đầu tháng 9, Cục Thống kê Lao động (BLS) sẽ công bố ước tính sơ bộ về các điều chỉnh chuẩn đối với mức việc làm phi nông nghiệp tính đến tháng 3 năm 2025, dựa trên dữ liệu từ Tổng điều tra Việc làm và Tiền lương Hàng quý. Dữ liệu hiện có cho thấy mức việc làm phi nông nghiệp sẽ được điều chỉnh giảm đáng kể. Bản điều chỉnh chuẩn cuối cùng sẽ được tích hợp vào dữ liệu việc làm hàng tháng vào tháng 2 năm 2026.

***

Sự chậm lại này lớn hơn nhiều so với đánh giá chỉ một tháng trước, khi số liệu của tháng 5 và tháng 6 đã được điều chỉnh giảm đáng kể.(³)

***

(3) Tổng mức điều chỉnh giảm 258.000 việc làm trong giai đoạn tháng 5 và tháng 6 được phân bổ trên cả các ngành khu vực tư nhân cũng như việc làm tại chính quyền bang và địa phương, đặc biệt là trong lĩnh vực giáo dục, và phản ánh cả thông tin bổ sung từ các cơ sở được khảo sát lẫn việc ước tính lại các yếu tố mùa vụ.

***

 Nhưng dường như sự chậm lại của tăng trưởng việc làm chưa tạo ra một khoảng dư thừa lớn trong thị trường lao động – một kết quả mà chúng tôi muốn tránh. Tỷ lệ thất nghiệp, dù tăng nhẹ trong tháng 7, vẫn ở mức thấp lịch sử là 4,2% và nhìn chung ổn định trong năm qua. Các chỉ số khác về điều kiện thị trường lao động cũng ít thay đổi hoặc chỉ giảm nhẹ, bao gồm tỷ lệ nghỉ việc, sa thải, tỷ lệ vị trí trống trên thất nghiệp, và tăng trưởng lương danh nghĩa. Cung lao động cũng đã suy yếu cùng với cầu, làm giảm mạnh “tỷ lệ hòa vốn” việc làm cần thiết để giữ cho tỷ lệ thất nghiệp ổn định. Thực tế, tăng trưởng lực lượng lao động đã chậm lại đáng kể trong năm nay khi nhập cư sụt giảm mạnh, và tỷ lệ tham gia lực lượng lao động cũng đã giảm trong những tháng gần đây.

Nhìn tổng thể, mặc dù thị trường lao động có vẻ cân bằng, nhưng đây là một kiểu cân bằng kỳ lạ, xuất phát từ sự suy giảm rõ rệt của cả cung và cầu lao động. Tình huống bất thường này cho thấy rủi ro suy giảm việc làm đang gia tăng. Và nếu những rủi ro đó trở thành hiện thực, chúng có thể diễn ra nhanh chóng dưới dạng sa thải tăng mạnh và tỷ lệ thất nghiệp tăng lên.

Đồng thời, tăng trưởng GDP đã chậm lại đáng kể trong nửa đầu năm nay, chỉ đạt tốc độ 1,2%, xấp xỉ một nửa so với tốc độ 2,5% của năm 2024 (hình 3). 

Sự suy giảm tăng trưởng chủ yếu phản ánh sự chậm lại trong chi tiêu tiêu dùng. Cũng giống như thị trường lao động, một phần của sự chậm lại trong GDP có thể phản ánh sự giảm tốc trong tăng trưởng cung hoặc sản lượng tiềm năng.

Chuyển sang lạm phát, các mức thuế cao hơn đã bắt đầu đẩy giá lên trong một số loại hàng hóa. Các ước tính dựa trên dữ liệu mới nhất cho thấy chỉ số giá PCE toàn phần tăng 2,6% trong 12 tháng kết thúc vào tháng 7. Loại trừ các nhóm biến động mạnh như thực phẩm và năng lượng, chỉ số giá PCE lõi tăng 2,9%, cao hơn so với mức một năm trước. Trong nhóm lõi, giá hàng hóa đã tăng 1,1% trong 12 tháng qua, một sự thay đổi đáng chú ý so với mức giảm nhẹ trong năm 2024. Ngược lại, lạm phát dịch vụ nhà ở vẫn trong xu hướng giảm, và lạm phát dịch vụ phi nhà ở vẫn duy trì ở mức cao hơn một chút so với mức phù hợp trong lịch sử với lạm phát 2% (hình 4).(⁴)

***

(⁴) Sử dụng chỉ số giá tiêu dùng và các thông tin khác, ước tính mức đóng góp của dịch vụ nhà ở vào lạm phát PCE lõi trong 12 tháng tính đến tháng 7 là 0,7 điểm phần trăm, trong khi các dịch vụ lõi không bao gồm nhà ở đóng góp 2,0 điểm phần trăm. Mức đóng góp từ mỗi nhóm này vẫn cao hơn một chút so với mức trung bình trong giai đoạn 2002–2007, khi lạm phát PCE lõi trung bình khoảng 2%. Ngược lại, mức đóng góp của hàng hóa lõi vào lạm phát PCE lõi trong 12 tháng tính đến tháng 7 vào khoảng 0,25 điểm phần trăm, so với mức trung bình giai đoạn 2002–2007 là −0,25 điểm phần trăm.

***

Tác động của thuế quan đối với giá tiêu dùng hiện đã rõ ràng. Chúng tôi kỳ vọng những tác động này sẽ tích lũy trong những tháng tới, với mức độ và thời điểm còn nhiều bất định. Vấn đề quan trọng đối với chính sách tiền tệ là liệu những đợt tăng giá này có làm gia tăng đáng kể nguy cơ về một vấn đề lạm phát kéo dài hay không. Một kịch bản cơ sở hợp lý là các tác động này sẽ tương đối ngắn hạn – một sự thay đổi một lần về mức giá. Tất nhiên, “một lần” không có nghĩa là “ngay lập tức”. Sẽ mất thêm thời gian để các đợt tăng thuế quan lan tỏa qua chuỗi cung ứng và mạng lưới phân phối. Hơn nữa, các mức thuế quan vẫn tiếp tục thay đổi, có thể kéo dài quá trình điều chỉnh.

Tuy nhiên, cũng có khả năng áp lực giá từ thuế quan có thể thúc đẩy một động lực lạm phát bền vững hơn, và đó là một rủi ro cần được đánh giá và quản lý. Một khả năng là người lao động, khi thấy thu nhập thực giảm do giá cả tăng, sẽ đòi và được trả lương cao hơn từ người sử dụng lao động, khởi động vòng xoáy giá – lương bất lợi. Với việc thị trường lao động hiện không quá căng thẳng và đang đối mặt với những rủi ro suy giảm gia tăng, kịch bản này dường như khó xảy ra.

Một khả năng khác là kỳ vọng lạm phát có thể tăng lên, kéo lạm phát thực tế đi theo. Lạm phát đã ở trên mục tiêu của chúng tôi hơn bốn năm và vẫn là một mối quan tâm lớn của các hộ gia đình và doanh nghiệp. Tuy nhiên, các thước đo kỳ vọng lạm phát dài hạn – được phản ánh qua cả thị trường và khảo sát – dường như vẫn được neo vững chắc và phù hợp với mục tiêu dài hạn 2% của chúng tôi.

Tất nhiên, chúng tôi không thể coi sự ổn định của kỳ vọng lạm phát là điều hiển nhiên. Dù thế nào đi nữa, chúng tôi cũng sẽ không để một lần tăng mức giá trở thành một vấn đề lạm phát kéo dài.

Gộp tất cả lại, điều này có ý nghĩa gì đối với chính sách tiền tệ? Trong ngắn hạn, rủi ro lạm phát nghiêng về phía tăng, còn rủi ro việc làm nghiêng về phía giảm – một tình huống đầy thách thức. Khi các mục tiêu của chúng tôi xung đột như thế này, khung khổ kêu gọi chúng tôi cân bằng cả hai phía của nhiệm vụ kép. Lãi suất chính sách của chúng tôi hiện đã gần mức trung tính hơn 100 điểm cơ bản so với một năm trước, và sự ổn định của tỷ lệ thất nghiệp cùng các thước đo khác của thị trường lao động cho phép chúng tôi tiến hành thận trọng khi cân nhắc điều chỉnh lập trường chính sách. Tuy nhiên, với chính sách đang ở vùng thắt chặt, triển vọng cơ sở và sự dịch chuyển của cán cân rủi ro có thể biện minh cho việc điều chỉnh lập trường chính sách.

Chính sách tiền tệ không đi theo một lộ trình định sẵn. Các thành viên FOMC sẽ đưa ra các quyết định này hoàn toàn dựa trên đánh giá của họ về dữ liệu và những hệ quả của dữ liệu đó đối với triển vọng kinh tế cũng như cán cân rủi ro. Chúng tôi sẽ không bao giờ rời bỏ cách tiếp cận đó.

Tiến hóa của Khung Chính sách Tiền tệ

Chuyển sang chủ đề thứ hai, khung chính sách tiền tệ của chúng tôi được xây dựng trên nền tảng bất biến của nhiệm vụ do Quốc hội giao: thúc đẩy toàn dụng lao động và ổn định giá cả cho người dân Mỹ. Chúng tôi vẫn hoàn toàn cam kết thực hiện nhiệm vụ theo luật định, và những sửa đổi đối với khung khổ sẽ hỗ trợ sứ mệnh này trong nhiều điều kiện kinh tế khác nhau. Bản Tuyên bố sửa đổi về Mục tiêu Dài hạn và Chiến lược Chính sách Tiền tệ, mà chúng tôi gọi là bản đồng thuận, mô tả cách chúng tôi theo đuổi các mục tiêu kép. Nó được thiết kế để công chúng hiểu rõ hơn về cách chúng tôi tư duy về chính sách tiền tệ, và sự hiểu biết đó quan trọng cho cả tính minh bạch lẫn trách nhiệm giải trình, đồng thời giúp chính sách tiền tệ hiệu quả hơn.

Những thay đổi mà chúng tôi thực hiện trong lần rà soát này là sự tiến triển tự nhiên, dựa trên sự hiểu biết ngày càng hoàn thiện của chúng tôi về nền kinh tế. Chúng tôi tiếp tục xây dựng trên bản đồng thuận đầu tiên được thông qua năm 2012 dưới sự lãnh đạo của Chủ tịch Ben Bernanke. Bản tuyên bố sửa đổi ngày hôm nay là kết quả của lần rà soát công khai thứ hai về khung khổ của chúng tôi, được tiến hành theo chu kỳ năm năm. Cuộc rà soát năm nay bao gồm ba yếu tố: các sự kiện Fed Listens tại các Ngân hàng Dự trữ trên khắp cả nước, một hội nghị nghiên cứu trọng điểm, và các cuộc thảo luận và cân nhắc của các nhà hoạch định chính sách – được hỗ trợ bởi phân tích của nhân viên – tại một loạt các cuộc họp FOMC.(⁵)

***

(⁵) Xem thêm tại https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/review-of-monetary-policy-strategy-tools-and-communications-2025.htm.

***

Khi tiến hành rà soát năm nay, một mục tiêu then chốt là bảo đảm rằng khung khổ của chúng tôi phù hợp với nhiều điều kiện kinh tế khác nhau. Đồng thời, khung khổ cũng cần tiến hóa theo những thay đổi trong cơ cấu kinh tế và sự hiểu biết của chúng tôi về những thay đổi đó. Đại Khủng hoảng (Great Depression) đặt ra những thách thức khác so với thời kỳ Lạm phát Lớn (Great Inflation) và Thời kỳ Ổn định Lớn (Great Moderation), và cả ba bối cảnh này lại khác với những gì chúng ta đang phải đối mặt ngày nay.⁶

***

(⁶) Xem thêm tại Jerome H. Powell (2019), "Challenges for Monetary Policy," speech delivered at "Challenges for Monetary Policy," a symposium sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City, held in Jackson Hole, Wyo., August 23.

***

Tại thời điểm của lần rà soát trước, chúng ta đang sống trong một “bình thường mới”, được đặc trưng bởi lãi suất tiến gần mức sàn hiệu lực (ELB), cùng với tăng trưởng thấp, lạm phát thấp và một đường Phillips rất phẳng – có nghĩa là lạm phát hầu như không phản ứng với tình trạng dư thừa hay thiếu hụt trong nền kinh tế.(⁷)

***

(⁷) Xem thêm François Gourio, Benjamin K. Johannsen, and David López-Salido (2025), "The Origins, Structure, and Results of the Federal Reserve's 2019–20 Review of Its Monetary Policy Framework," Finance and Economics Discussion Series 2025-065 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August). 

***

Đối với tôi, một con số phản ánh rõ giai đoạn đó là lãi suất chính sách của chúng ta đã bị “mắc kẹt” ở mức ELB trong suốt bảy năm dài sau khi Khủng hoảng Tài chính Toàn cầu (GFC) bùng phát vào cuối năm 2008. Nhiều người ở đây hẳn còn nhớ sự tăng trưởng èo uột và quá trình phục hồi chậm chạp, đau đớn của thời kỳ đó. Khi ấy, dường như rất có khả năng rằng nếu nền kinh tế gặp phải một suy thoái nhẹ, lãi suất chính sách sẽ nhanh chóng quay trở lại ELB, có lẽ trong một giai đoạn kéo dài khác. Khi đó, lạm phát và kỳ vọng lạm phát có thể giảm trong một nền kinh tế yếu, làm lãi suất thực tăng lên khi lãi suất danh nghĩa bị ghim gần mức 0. Lãi suất thực cao hơn sẽ tiếp tục đè nặng lên tăng trưởng việc làm và củng cố áp lực giảm phát, tạo ra một vòng xoáy bất lợi.

Các điều kiện kinh tế đã đưa lãi suất chính sách xuống mức ELB và thúc đẩy những thay đổi trong khung khổ năm 2020 được cho là bắt nguồn từ những yếu tố toàn cầu diễn biến chậm, có khả năng kéo dài trong một thời gian dài – và có lẽ sẽ đã tiếp tục như vậy, nếu không có đại dịch.(⁸) 

***

(⁸) 

***Một nghiên cứu năm 2020 của Caldara và các đồng tác giả đã thảo luận về các yếu tố cấu trúc đứng sau sự thay đổi chậm chạp của tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên, tăng trưởng năng suất theo xu hướng, lãi suất tự nhiên, và độ dốc của đường Phillips; xem Dario Caldara, Etienne Gagnon, Enrique Martínez-García, and Christopher J. Neely (2020), "Monetary Policy and Economic Performance since the Financial Crisis," Finance and Economics Discussion Series 2020-065 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August).

***

Bản đồng thuận năm 2020 bao gồm một số đặc điểm nhằm giải quyết những rủi ro liên quan đến ELB, vốn đã trở nên ngày càng nổi bật trong hai thập kỷ trước đó. Chúng tôi nhấn mạnh tầm quan trọng của việc duy trì kỳ vọng lạm phát dài hạn được neo vững chắc để hỗ trợ cả mục tiêu ổn định giá cả và toàn dụng lao động. Dựa trên một kho tàng nghiên cứu phong phú về các chiến lược giảm thiểu rủi ro liên quan đến ELB, chúng tôi đã áp dụng chiến lược mục tiêu lạm phát trung bình linh hoạt – một chiến lược “bù đắp” nhằm bảo đảm rằng kỳ vọng lạm phát vẫn được neo vững chắc ngay cả khi bị ràng buộc bởi ELB.(⁹)

***

(⁹)  Xem thêm

David Reifschneider and John C. Williams (2000), "Three Lessons for Monetary Policy in a Low-Inflation Era," Journal of Money, Credit and Banking, vol. 32 (November), pp. 936–66; Michael T. Kiley and John M. Roberts (2017), "Monetary Policy in a Low Interest Rate World (PDF)," Brookings Papers on Economic Activity, Spring, pp. 317–72; James Hebden, Edward P. Herbst, Jenny Tang, Giorgio Topa, and Fabian Winkler (2020), "How Robust Are Makeup Strategies to Key Alternative Assumptions?" Finance and Economics Discussion Series 2020-069 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August); and Ben S. Bernanke, Michael T. Kiley, and John M. Roberts (2019), "Monetary Policy Strategies for a Low-Rate Environment," AEA Papers and Proceedings, vol. 109 (May), pp. 421–26. On average inflation targeting, see Thomas M. Mertens and John C. Williams (2019), "Monetary Policy Frameworks and the Effective Lower Bound on Interest Rates," AEA Papers and Proceedings, vol. 109 (May), pp. 427–32.

***

Cụ thể, chúng tôi đã nói rằng, sau những giai đoạn lạm phát liên tục dưới 2%, chính sách tiền tệ thích hợp sẽ có khả năng nhắm tới việc đạt lạm phát cao hơn 2% trong một khoảng thời gian.

Trên thực tế, thay vì lạm phát thấp và ELB, thì giai đoạn mở cửa sau đại dịch lại mang đến mức lạm phát cao nhất trong 40 năm cho các nền kinh tế trên thế giới. Giống như hầu hết các ngân hàng trung ương khác và các nhà phân tích khu vực tư nhân, cho đến cuối năm 2021 chúng tôi đã cho rằng lạm phát sẽ sớm hạ nhiệt mà không cần thắt chặt mạnh mẽ lập trường chính sách tiền tệ (hình 5).(¹⁰)

***

(¹⁰) Ekaterina Peneva, Daniel Villar, and Jeremy Rudd (2025), "Retrospective on the Board Staff's Inflation Forecast Errors since 2019," Finance and Economics Discussion Series 2025-069 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August).

***

 Khi rõ ràng điều đó không xảy ra, chúng tôi đã phản ứng quyết liệt, nâng lãi suất chính sách thêm 5,25 điểm phần trăm trong vòng 16 tháng. Hành động đó, kết hợp với việc gỡ bỏ các gián đoạn chuỗi cung ứng do đại dịch, đã góp phần đưa lạm phát tiến gần mục tiêu hơn mà không phải chịu mức tăng đau đớn về thất nghiệp – điều từng đi kèm trong các nỗ lực chống lạm phát cao trước đây.

Các yếu tố của Bản Đồng thuận sửa đổi

Cuộc rà soát năm nay đã xem xét sự thay đổi của các điều kiện kinh tế trong 5 năm qua. Trong giai đoạn này, chúng ta đã thấy rằng tình hình lạm phát có thể biến động nhanh chóng khi đối mặt với những cú sốc lớn. Ngoài ra, lãi suất hiện nay cao hơn đáng kể so với giai đoạn giữa Khủng hoảng Tài chính Toàn cầu (GFC) và đại dịch. Với việc lạm phát đang ở trên mục tiêu, lãi suất chính sách của chúng tôi hiện ở mức thắt chặt – theo quan điểm của tôi là vừa phải. Chúng ta chưa thể nói chắc lãi suất sẽ ổn định ở mức nào trong dài hạn, nhưng mức trung tính có thể sẽ cao hơn so với thập niên 2010, phản ánh những thay đổi về năng suất, nhân khẩu học, chính sách tài khóa và các yếu tố khác ảnh hưởng đến sự cân bằng giữa tiết kiệm và đầu tư (hình 6). 

Trong quá trình rà soát, chúng tôi đã thảo luận cách mà việc bản tuyên bố năm 2020 tập trung quá nhiều vào ELB có thể đã làm phức tạp thông điệp của chúng tôi về phản ứng trước lạm phát cao. Chúng tôi kết luận rằng việc nhấn mạnh vào một tập hợp điều kiện kinh tế quá cụ thể có thể đã dẫn đến sự nhầm lẫn, và vì vậy, chúng tôi đã thực hiện một số thay đổi quan trọng đối với bản đồng thuận để phản ánh nhận thức đó.

Thứ nhất, chúng tôi đã loại bỏ ngôn ngữ cho rằng ELB là một đặc trưng xác định của bối cảnh kinh tế. Thay vào đó, chúng tôi nhấn mạnh rằng “chiến lược chính sách tiền tệ của chúng tôi được thiết kế để thúc đẩy toàn dụng lao động và ổn định giá cả trong nhiều điều kiện kinh tế khác nhau.” Sự khó khăn khi vận hành gần ELB vẫn là một mối quan ngại tiềm tàng, nhưng nó không còn là trọng tâm chính. Bản tuyên bố sửa đổi nhắc lại rằng Ủy ban sẵn sàng sử dụng toàn bộ công cụ để đạt được các mục tiêu toàn dụng lao động và ổn định giá cả, đặc biệt nếu lãi suất quỹ liên bang bị ràng buộc bởi ELB.

Thứ hai, chúng tôi quay lại khung mục tiêu lạm phát linh hoạt và loại bỏ chiến lược “bù đắp”. Thực tế cho thấy, ý tưởng về một sự vượt mục tiêu lạm phát có chủ ý, vừa phải đã tỏ ra không liên quan. Không có gì gọi là “có chủ ý” hay “vừa phải” trong đợt lạm phát ập đến chỉ vài tháng sau khi chúng tôi công bố những thay đổi năm 2020 trong bản đồng thuận, như chính tôi đã công khai thừa nhận vào năm 2021.(¹¹)

***

(¹¹) Xem thêm 

Ina Hajdini, Adam Shapiro, A. Lee Smith, and Daniel Villar (2025), "Inflation since the Pandemic: Lessons and Challenges," Finance and Economics Discussion Series 2025-070 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August).

 Jerome H. Powell (2021), "Transcript of Chair Powell's Press Conference (PDF)," December 15. Return to text

***

Kỳ vọng lạm phát được neo vững chắc là yếu tố then chốt cho thành công của chúng tôi trong việc kéo lạm phát xuống mà không cần sự gia tăng mạnh mẽ của thất nghiệp. Kỳ vọng được neo giúp lạm phát quay trở lại mục tiêu khi các cú sốc bất lợi đẩy giá tăng cao, và hạn chế rủi ro giảm phát khi nền kinh tế suy yếu.(¹²)

***

(¹²) Hess Chung, Callum Jones, Antoine Lepetit, and Fernando M. Martin (2025), "Implications of Inflation Dynamics for Monetary Policy Strategy," Finance and Economics Discussion Series 2025-072 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August).

***

 Hơn nữa, chúng cho phép chính sách tiền tệ hỗ trợ toàn dụng lao động trong thời kỳ suy thoái mà không đánh đổi sự ổn định giá cả. Bản tuyên bố sửa đổi nhấn mạnh cam kết hành động quyết liệt để bảo đảm kỳ vọng lạm phát dài hạn tiếp tục được neo vững chắc, mang lại lợi ích cho cả hai pihía của nhiệm vụ kép. Tuyên bố cũng lưu ý rằng “ổn định giá cả là điều thiết yếu cho một nền kinh tế lành mạnh và ổn định, và hỗ trợ phúc lợi của toàn thể người dân Mỹ.” Chủ đề này đã được nhấn mạnh rất rõ tại các sự kiện Fed Listens.(¹³)

***

(¹³) Để biết thêm thông tin, hãy xem báo cáo “Fed Listens: Perspectives from the Public”, trong đó tóm tắt 10 sự kiện Fed Listens do Hội đồng Thống đốc và các Ngân hàng Dự trữ Liên bang tổ chức trong năm 2025.

***

 Năm năm qua đã là một lời nhắc nhở đau đớn về những khó khăn mà lạm phát cao gây ra, đặc biệt đối với những người ít có khả năng đáp ứng chi phí sinh hoạt ngày càng tăng.

Thứ ba, bản tuyên bố năm 2020 nói rằng chúng tôi sẽ giảm thiểu các “thiếu hụt” (shortfalls) thay vì các “sai lệch” (deviations) khỏi toàn dụng lao động. Việc dùng từ “thiếu hụt” phản ánh nhận thức rằng các đánh giá theo thời gian thực về tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên – và do đó về “toàn dụng lao động” – có độ bất định rất cao.(¹⁴)

***

(¹⁴) Xem thêm Christopher Foote, Shigeru Fujita, Amanda Michaud, and Joshua Montes (2025), "Assessing Maximum Employment," Finance and Economics Discussion Series 2025-067 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August).  

***

Những năm cuối giai đoạn phục hồi sau khủng hoảng tài chính toàn cầu cho thấy việc làm đã duy trì lâu dài ở mức cao hơn so với các ước tính phổ biến về mức bền vững, trong khi lạm phát lại liên tục dưới mục tiêu 2%. Trong điều kiện không có áp lực lạm phát, có thể không cần thiết phải thắt chặt chính sách chỉ dựa trên những ước tính thiếu chắc chắn theo thời gian thực về 

tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên.(¹⁵)

***

(¹⁵)Brent Bundick, Isabel Cairó, and Nicolas Petrosky-Nadeau (2025), "Labor Market Dynamics, Monetary Policy Tradeoffs, and a Shortfalls Approach to Pursuing Maximum Employment," Finance and Economics Discussion Series 2025-068 (Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System, August). 

***

Chúng tôi vẫn giữ quan điểm đó, nhưng việc sử dụng từ “thiếu hụt” không phải lúc nào cũng được hiểu đúng như dự định, gây khó khăn trong truyền thông. Đặc biệt, việc sử dụng “thiếu hụt” không được hiểu là một cam kết vĩnh viễn từ bỏ hành động sớm hoặc bỏ qua tình trạng căng thẳng của thị trường lao động. Do đó, chúng tôi đã loại bỏ từ “thiếu hụt” khỏi bản tuyên bố. Thay vào đó, tài liệu sửa đổi nay nêu rõ hơn rằng: “Ủy ban nhận thấy rằng việc làm có thể đôi khi vượt trên các ước tính theo thời gian thực về toàn dụng lao động mà không nhất thiết tạo ra rủi ro cho ổn định giá cả.” Tất nhiên, hành động sớm có thể sẽ phù hợp nếu sự căng thẳng của thị trường lao động hoặc các yếu tố khác tạo ra rủi ro cho ổn định giá cả.

Bản tuyên bố sửa đổi cũng lưu ý rằng toàn dụng lao động là “mức việc làm cao nhất có thể đạt được một cách bền vững trong bối cảnh ổn định giá cả.” Trọng tâm vào việc thúc đẩy một thị trường lao động mạnh mẽ nhấn mạnh nguyên tắc rằng “việc đạt toàn dụng lao động một cách bền vững tạo ra các cơ hội kinh tế rộng khắp và mang lại lợi ích cho toàn thể người dân Mỹ.” Những phản hồi chúng tôi nhận được tại các sự kiện Fed Listens đã củng cố giá trị của một thị trường lao động mạnh mẽ đối với các hộ gia đình, doanh nghiệp và cộng đồng tại Mỹ.

Thứ tư, phù hợp với việc loại bỏ từ “thiếu hụt” (shortfalls), chúng tôi đã thực hiện các thay đổi để làm rõ cách tiếp cận của mình trong những giai đoạn mà các mục tiêu về việc làm và lạm phát không bổ sung cho nhau. Trong những hoàn cảnh đó, chúng tôi sẽ áp dụng một cách tiếp cận cân bằng để thúc đẩy cả hai mục tiêu. Bản tuyên bố sửa đổi hiện nay phù hợp hơn với ngôn ngữ ban đầu của năm 2012. Chúng tôi xem xét mức độ sai lệch khỏi các mục tiêu của mình và những khung thời gian có thể khác nhau mà trong đó mỗi mục tiêu được dự kiến sẽ trở lại mức phù hợp với nhiệm vụ kép. Những nguyên tắc này định hướng các quyết định chính sách của chúng tôi ngày nay, cũng giống như giai đoạn 2022–2024, khi sự sai lệch khỏi mục tiêu lạm phát 2% là mối quan tâm lớn nhất.

Ngoài những thay đổi này, vẫn có sự liên tục lớn với các tuyên bố trước đây. Tài liệu tiếp tục giải thích cách chúng tôi diễn giải nhiệm vụ do Quốc hội giao và mô tả khung chính sách mà chúng tôi tin rằng sẽ thúc đẩy tốt nhất toàn dụng lao động và ổn định giá cả. Chúng tôi vẫn tin rằng chính sách tiền tệ phải hướng về tương lai và xem xét đến độ trễ trong tác động của nó đối với nền kinh tế. Vì lý do này, các hành động chính sách của chúng tôi phụ thuộc vào triển vọng kinh tế và cán cân rủi ro của triển vọng đó. Chúng tôi vẫn tin rằng việc đặt một mục tiêu số cụ thể cho việc làm là không khôn ngoan, vì mức tối đa của việc làm không thể đo lường trực tiếp và thay đổi theo thời gian vì những lý do không liên quan đến chính sách tiền tệ.

Chúng tôi cũng tiếp tục coi mức lạm phát dài hạn 2% là phù hợp nhất với các mục tiêu kép. Chúng tôi tin rằng cam kết với mục tiêu này là yếu tố then chốt giúp duy trì kỳ vọng lạm phát dài hạn được neo vững chắc. Kinh nghiệm đã cho thấy rằng mức lạm phát 2% đủ thấp để bảo đảm rằng lạm phát không trở thành mối lo ngại trong các quyết định của hộ gia đình và doanh nghiệp, đồng thời cũng mang lại cho ngân hàng trung ương một mức linh hoạt chính sách nhất định để hỗ trợ nền kinh tế trong thời kỳ suy thoái.

Cuối cùng, bản đồng thuận sửa đổi vẫn giữ cam kết tiến hành một cuộc rà soát công khai khoảng 5 năm một lần. Không có gì “ma thuật” ở chu kỳ 5 năm. Tần suất này cho phép các nhà hoạch định chính sách đánh giá lại các đặc điểm cấu trúc của nền kinh tế và tham gia cùng công chúng, các nhà thực hành và học giả về hiệu quả của khung khổ. Nó cũng phù hợp với một số đối tác toàn cầu.

---

Kết luận

Kết lại, tôi muốn cảm ơn Chủ tịch Schmid và toàn thể nhân viên đã làm việc chăm chỉ để tổ chức sự kiện xuất sắc này hằng năm. Tính cả một vài lần tham dự trực tuyến trong thời kỳ đại dịch, đây là lần thứ tám tôi có vinh dự phát biểu tại bục này. Mỗi năm, hội thảo mang lại cho lãnh đạo Fed cơ hội lắng nghe các ý tưởng từ những nhà kinh tế hàng đầu và tập trung vào các thách thức mà chúng ta phải đối mặt. Ngân hàng Dự trữ Liên bang Kansas City đã rất sáng suốt khi mời Chủ tịch Volcker đến công viên quốc gia này hơn 40 năm trước, và tôi tự hào là một phần của truyền thống đó.

[Hết]

***********

***********

Nếu có thể kiên nhẫn đọc tới đây thì bạn quả là một người rất tuyệt vời.

Phần sau đây phản ánh quan điểm cá nhân của tôi về bài phát biểu của Powell, nếu hứng thú, anh chị em có thể tham khảo.

1. Tín hiệu Powell muốn mở cửa cho nới lỏng chính sách tiền tệ

“This unusual situation suggests that downside risks to employment are rising. And if those risks materialize, they can do so quickly in the form of sharply higher layoffs and rising unemployment.”

→ Ông nhấn mạnh rủi ro suy giảm việc làm, ám chỉ Fed có thể phải hành động để hỗ trợ.

“Our policy rate is now 100 basis points closer to neutral than it was a year ago… allows us to proceed carefully as we consider changes to our policy stance.”

→ Thừa nhận lãi suất đã gần mức trung tính hơn, tạo dư địa để hạ lãi suất nếu cần.

“Monetary policy is not on a preset course.”

→ Không theo lộ trình định sẵn, tức sẵn sàng thay đổi (bao gồm cả nới lỏng).

“When our goals are in tension like this, our framework calls for us to balance both sides of our dual mandate.”

→ Nếu lạm phát giảm mà việc làm yếu đi, Fed có thể nghiêng về bảo vệ thị trường lao động.

---

2. Tín hiệu Powell muốn giữ nguyên lãi suất hiện tại

“ This year, the economy has faced new challenges. Significantly higher tariffs across our trading partners are remaking the global trading system. Tighter immigration policy has led to an abrupt slowdown in labor force growth. Over the longer run, changes in tax, spending, and regulatory policies may also have important implications for economic growth and productivity. There is significant uncertainty about where all of these polices will eventually settle and what their lasting effects on the economy will be.

Changes in trade and immigration policies are affecting both demand and supply. In this environment, distinguishing cyclical developments from trend, or structural, developments is difficult. This distinction is critical because monetary policy can work to stabilize cyclical fluctuations but can do little to alter structural changes.”

→Powell cho rằng thị trường việc làm yếu đi không chỉ đến từ nền kinh tế mà còn bởi nguồn cung lao động giảm do siết chặt di cư và tiêu dùng yếu do tác động của thuế quan

“With inflation above target, our policy rate is restrictive—modestly so, in my view.”

→ Khẳng định chính sách vẫn đang thắt chặt hợp lý → giữ nguyên lãi suất.

“The stability of the unemployment rate and other labor market measures allows us to proceed carefully as we consider changes to our policy stance.”

→ Không cần vội vàng, có thể chờ thêm dữ liệu.

“Monetary policy is not on a preset course. FOMC members will make these decisions, based solely on their assessment of the data…”

→ Quyết định dựa vào dữ liệu → khả năng cao là giữ nguyên cho đến khi có bằng chứng rõ ràng.

“In the near term, risks to inflation are tilted to the upside…”

→ Lạm phát còn rủi ro tăng → Fed thận trọng, chưa vội nới lỏng.

“We also continue to view a longer-run inflation rate of 2 percent as most consistent with our dual-mandate goals.”

→ Duy trì mục tiêu lạm phát 2% trong dài hạn cho thấy Powell ưu tiên nhiều hơn cho việc đưa lạm phát trở về ổn định lâu dài ở 2% thay vì tạm bỏ qua yếu tố này để kích thích thị trường lao động quá sớm.

“We cannot say for certain where rates will settle out over the longer run, but their neutral level may now be higher than during the 2010s, reflecting changes in productivity, demographics, fiscal policy, and other factors that affect the balance between saving and investment.”

→ Powell khẳng định nền lãi suất sẽ phải cao hơn trong quá khứ, cho thấy dư địa hạ lãi suất không quá lớn như kì vọng.

Powell dường như ưu tiên duy trì Higher for Longer mà ông từng đề cập.

Ông có thể đứng về phía giảm lãi suất, nhưng chỉ khi hội tụ đầy đủ điều kiện. Giọng điệu này thường được gọi là “dovish hold” (giữ nguyên lãi suất nhưng với tông điệu ôn hòa, ám chỉ sẵn sàng cắt giảm khi cần), thể hiện ở:

Nhận diện rủi ro suy giảm việc làm → mở cửa cho nới lỏng trong tương lai. Nhưng nhấn mạnh lạm phát vẫn cao → thiên về giữ nguyên lãi suất hiện tại, chờ thêm dữ liệu.

Như vậy, khả năng cao FED sẽ cắt giảm lãi suất trong cuối năm nay nhưng mức giảm có thể chỉ 0.25 đến 0.5%. Rất khó để mức giảm nhiều hơn cho tới khi một thống đốc mới được bổ nhiệm vào giữa năm 2026. 

 Cần nhớ rằng, thị trường từ lâu đã kì vọng lần giảm lãi suất vào tháng 9 (chứ không phải chỉ vừa kì vọng sau hội nghị Jackson Hole) nên việc đó nếu diễn ra thì cũng không tạo ra đột biến. Ngược lại, nếu FED không hạ lãi suất, đó là một tin rất xấu cho thị trường chứng khoán. 

Khi FED không hạ được lãi suất, tỷ giá sẽ căng thẳng kéo dài và tiềm ẩn rủi ro hệ thống cho thị trường chứng khoán. Quá trình giảm lãi suất sẽ không diễn ra quá nhanh đâu. Đừng ảo tưởng về một chu kỳ cắt giảm mạnh mẽ lãi suất điều hành của FED mà hưng phấn thái quá với cổ phiếu và cryptocurrency đang ở vùng đỉnh lịch sử.

Thị trường chứng khoán đang ở một vùng định giá cao với rất ít thông tin hỗ trợ. Đừng đua lệnh hay vội vàng bắt đáy vào những dòng cổ phiếu đã tăng quá nhiều trong 3 tháng qua, nhưng cũng đừng hoảng loạn khi thấy mất 8% hay 10% lợi nhuận mà vứt bỏ những cổ phiếu tốt nhất với mức giá vốn thấp. 

Chỉ là, anh chị em có đủ tỉnh táo để biết mình đang cầm cổ phiếu tốt hay không mà thôi.

Và thị trường điều chỉnh luôn là cơ hội cho những người đầu tư thông thái.

Chúc tất cả bình an!